Yatırım Finansman, AKCNS-Akçansa hissesi için hedef fiyatını 73,6 TL'den 120 TL'ye yükseltti, tavsiyesini "endeks üstü getiri" olarak korudu.
Raporda yer alan detaylar şöyle:
ENERJİ FİYATLARINDAKİ SERT DÜŞÜŞ MARJLARI DESTEKLİYOR
"Değişken maliyetlerin yaklaşık %70'ini oluşturan ve çimento üretimindeki en yüksek maliyet unsurları olan yakıt ve elektrik, geçen yıl zirve seviyelerine ulaştıktan sonra 1Y'23'te sert fiyat düşüşleri yaşadı. AKCNS, talebin nispeten dirençli olması ve şirketin klinker kapasitesini +%90 KKO ile çalıştırmaya devam etmesi sayesinde oluşan uygun maliyet ortamından yararlanmaktadır.
Düşen hammadde fiyatları, çimento fiyatları üzerinde potansiyel bir aşağı yönlü baskı unsuru olabilirken, AKCNS'nin (örneğin çelik veya cam üreticilerinin aksine) ithalat kaynaklı bir rekabet baskısı içinde olmaması ve yurt içi fazla kapasite sorunu son 3-yılda ihracatta (endüstri için) kümülatif %66 büyüme ile çözüldüğü için kar marjlarını artırmayı başarabileceğini düşünüyoruz.
Bu durum, AKCNS'ya iç piyasada olası faiz artırım döngüsüyle ilgili risklerin kontrol altına alınmasına yardımcı olacak büyük bir esneklik sağlamaktadır. AKCNS'nin 2022'deki %15,1’den 2023T'de %20,7'ye 5,6 puanlık FAVÖK marjı artışı açıklamasını ve 2024'ten itibaren marjlarının yaklaşık %20 düzeyinde yatay kalmasını bekliyoruz.
METROPOLLERDE ARZ – TALEP DENGESİZLİĞİ
TCMB verilerine göre Türkiye'de yeni konut fiyat endeksi 2017'den bu yana yaklaşık 8 kat arttı. Negatif reel faiz oranları, inşaat maliyetlerindeki keskin artış, yüksek talebe karşın sınırlı yeni arz, yükselen konut fiyatlarının ana etkenleri oldu. Ayrıca 14 milyon kişiyi etkileyen Şubat ayındaki depremler de yeni konut talebini artırarak büyük şehirlerdeki yeniden yapılanma projelerinin katalizörü oldu. Sonuç olarak, arz açığını kapatmak için inşaat faaliyetlerinin önümüzdeki yıllarda da güçlü kalmasını bekliyoruz.
İstanbul ve Marmara bölgesine önemli ölçüde ağırlığı bulunmasıyla büyük bir konum avantajına sahip olan AKCNS’nın, bu trendi sürdürmek için iyi bir konumda olduğunu düşünüyoruz.
DÜŞÜK BORÇLULUK, GÜÇLÜ KAR ARTIŞINA İŞARET EDİYOR
Güçlü FAVÖK üretimi, düşük yatırım harcaması ihtiyacı (yıllık 20-25 milyon Euro), görece düşük İS gereksinimi (İS/Satışlar %10-%15 oranı seviyesinde) sayesinde AKCNS'nin serbest nakit akışının 2023T'de 55 milyon dolara ulaşmasını bekliyoruz. (son 5 yılın ortalaması olan 30 milyon dolardan +%75 daha yüksek).
Ayrıca, şirketin ek nakit akışı yaratabilecek arsa portföyüne sahip olduğunu (1Ç23'te bir arazinin satışı hâlihazırda gerçekleşti) ve AKCNS'nin finansal yatırımları arasında bulunan CIMSA (CIMSA'nın cari fiyatına göre 1,4 milyar TL değerinde) hisselerinin de BIST'te satışa hazır hale getirildiğini not ediyoruz. Daha düşük borçluluk sayesinde (2023 yılsonuna kadar net nakit pozisyonu beklemekteyiz), 2023T'de şirketin net karının üç katına çıkmasını bekliyoruz (geçen yılki tek seferlik ertelenmiş vergi geliri hariç tutulduğunda).
AKCNS için tavsiyemizi Endeks Üzeri Getiri olarak sürdürürken, Hedef Fiyatımızı 120,0 TL'ye yükseltiyoruz. AKCNS için dolar bazlı İNA metodunu değerleme yöntemi olarak kullanıyoruz (+%8 risksiz faiz oranı, %2,5 nihai büyüme). Revize tahminlerimize göre, hisse senedi 2023 yılında 5,6x FD/FAVÖK ve 7,2 FK çarpanlarında işlem görürken, bu tarihsel ortalamasına göre %26 ve %45 iskontoya işaret ediyor.
Hisse senedi için Endeks Üzeri Getiri tavsiyesini korurken, HF'mizi 73,6'dan 120,0 TL/hisse'ye yükseltiyoruz. Yeni HF'miz %44 yükseliş potansiyeline karşılık gelmektedir.
POTANSİYEL RİSKLER VE KATALİZÖRLER NELER?
Belediye seçimleri öncesi altyapı projelerinde hızlanma, Kanal İstanbul projesi ile ilgili haberler ve CIMSA'nın mevcut hisse senedi fiyatına göre daha yüksek değerlemesi) AKCNS için katalizör olabilecektir. Öte yandan, enerji fiyatlarındaki keskin artış, ihracata yönelik kısıtlama veya çimento fiyatlarında düşüş değerlememiz üzerinde risk oluşturacaktır. AKCNS'nin alternatif yakıt oranının 2022 yılı sonunda %22'ye ulaştığını ve şirketin 2030 yılına kadar %30 seviyelerini hedeflediğini, bu durumun yakıt maliyetlerindeki volatilitenin azaltılmasına yardımcı olacağını not ediyoruz.
